2.1　资本结构的权衡理论及其动态调整

在完美资本市场假设条件下，Modigliani and Miller（1958）最早提出了资本结构与公司价值无关的命题。然而，由于完美资本市场假设过于严格，后续研究不断放松假设前提，并将公司所得税、破产成本、代理成本等现实因素纳入资本结构的研究范畴，债务融资的节税优势和公司治理作用得到了广泛重视（DeAngelo and Masulis, 1980；Jensen and Meckling, 1976），公司债务融资是否存在最优规模成为关注的焦点。在此背景下，Kraus and Litzenberger（1973）和DeAngelo and Masulis（1980）提出公司存在目标资本结构，非债务税盾（折旧、投资税减免）等是公司债务税盾的有效替代，随着公司非债务税盾的提高，债务融资动机有所下降，因此公司会在股权融资和债务融资二者之间进行权衡，寻找最优资本结构。后续学者Titman and Wesseles（1988）、Rajan and Zingales（1995）、Graham（1996）等均提出公司存在目标或者最优资本结构。

既然公司存在目标资本结构，那么一旦公司的资本结构偏离最优资本结构时，公司是否会积极调整负债规模呢？Graham and Harvey（2001）和Drobetz and Wanzenried（2006）指出公司会动态调整自身的资本结构，期望达到目标资本结构。在后续的研究中，一方面，学术界从公司特征角度讨论公司资本结构的动态调整，Byoun（2008）构建了公司目标资本结构的决定模型，认为公司存在财务盈余（赤字）时，会积极调整资本结构；另一方面，宏观环境也是讨论目标资本结构的一个重要方面，Korajczyk and Levy（2003）考察了宏观经济条件对于公司目标资本结构的冲击，将样本分为融资约束组和非融资约束组，发现非融资约束组较少受到宏观经济形势的影响，而融资约束组公司的资本结构调整受制于宏观经济。Cook and Tang（2010）则进一步发现公司的资本结构调整速度在宏观经济形势较好时更快。此外，Öztekin and Flannery（2012）基于不同国家之间的制度差异，发现较好的制度环境降低了资本结构的调整成本，有利于公司快速达到目标资本结构。

目前国内对于资本结构的研究比较丰富，袁卫秋（2004）、吴联生和岳衡（2006）、邓剑琴和朱武祥（2006）均提出中国上市公司的资本结构符合静态权衡理论的观点。在随后的研究中，国内学者开始以资本结构动态调整为题讨论中国上市公司的财务行为，研究范畴更加宽泛。肖作平（2004）研究发现交易成本是影响中国上市公司资本结构选择的一个因素，但中国的交易成本小于美国、英国等发达国家。张志强和肖淑芳（2009）通过理论模型从节税收益和破产成本视角探讨最优资本结构。盛明泉等（2012）实证检验了中国国有企业面临的预算软约束对资本结构调整速度以及资本结构与目标资本结构之间偏离度的影响。姜付秀和黄继成（2013）研究发现CEO财务经历显著提高了公司的负债水平，加快了资本结构的调整速度，并降低了资本结构偏离目标的程度。

与此同时，也有学者从宏观经济和制度环境等视角进行了相关研究。赵冬青等（2008）检验了宏观调控对房地产上市公司资本结构的影响及其资本结构调整方式的变化。苏冬蔚和曾海舰（2009）实证研究发现中国上市公司的资本结构呈显著的反经济周期变化，宏观经济上行时，公司的资产负债率下降；而宏观经济衰退时，公司的资产负债率则上升；表明宏观经济状况是影响公司资本结构的重要因素。闵亮和沈悦（2011）进一步检验了宏观冲击对于融资约束程度不同的上市公司的资本结构动态调整方向及速度的影响。于蔚等（2012）探讨了政治关联缓解民营企业外部融资约束的微观作用机理。姜付秀和黄继承（2011）从资本结构的调整速度和实际资本结构偏离目标资本结构的程度两个方面，考察市场化程度及其变化对资本结构动态调整的影响。赵兴楣和王华（2011）研究了政府控制和制度环境与上市公司资本结构动态调整的关系。黄继承等（2014）实证研究发现法律环境与资本结构调整速度显著正相关，法律环境显著提高了企业通过增加或减少债务的方式来调整资本结构的可能性，而对权益调整方式的影响并不显著，这说明法律环境影响资本结构调整速度的主要路径是债务融资方式。

此外，产品市场竞争、资本市场、行为金融等也已成为研究资本结构动态调整的重要内容。刘志彪等（2003）检验了公司资本结构决策与其在产品市场上的竞争战略之间的关系。姜付秀等（2008）实证研究发现公司所在的产品市场竞争越激烈，公司资本结构偏离目标资本结构的幅度越小，在产品市场竞争强度趋向更加激烈时，资本结构表现出向目标资本结构接近的趋势。王正位等（2007）研究了资本结构调整速度以及由此所反映的资本市场摩擦程度。王正位等（2011）证实股票再融资管制政策的变更是影响上市公司资本结构的重要因素。王化成等（2013）从行为金融的损失规避视角探讨资本结构动态调整非对称性及其原因。