期市盈利模式

核心观点

通过基本面研判商品价格走势

回顾自己10多年的期市生涯，可划分为3个阶段：2002—2005年，瞎摸索阶段；2006—2011年，坚信供需决定价格，轻仓做长线阶段；2012年至今，重仓做高确定性机会阶段。我认为：做期货前3年主要是学会不亏或少亏；3年后学会怎么持续盈利；5年后学着寻找哪些机会可重仓；10年后思考期货是否值得做一辈子。

基本面交易方法

阅读提示

主要分析供需基本面

在期货市场中，基本面交易方法的特点有：第一，需要懂产业链供需的基本面知识。第二，比较适合中长线交易。第三，进出场点位不容易把握。第四，较容易识别出大趋势的驱动力。第五，供需基本平衡时难以找到交易机会。第六，易学，并且成功率高。第七，基本面交易法的最优持仓周期主要由供需弹性和风险收益比决定。供需弹性决定了供需平衡表状况的切换频率；风险收益比决定了仓位的大小，风险收益比不符合标准时务必全部清仓离场。

判决商品价格走势时，我主要分析期货品种的供需面，而很少分析宏观经济。我认为：如果供需的主要矛盾在供应一侧，看宏观经济是隔靴搔痒；只有当供需的主要矛盾在需求侧，而宏观经济又是需求的主因时，我才会多关注宏观经济。当然，我不否认2008年金融危机以来，很多高手靠分析宏观经济发了大财，主要是这几年宏观经济的大幅波动导致了需求预期也大幅波动。

长期来看，大宗商品的走势特点有些类似于股市中的周期股，其价格呈现周期性的大箱体波动走势。价格周期的拐点往往滞后于供需平衡的拐点（注意，这里的“需”特指真实消费）。因为牛市中的补库行为增加了商品的需求，给行情火上加油；而熊市中的去库存行为让商品的需求雪上加霜。所以，商品的价格运动具有惯性，经常会涨过头、跌过头。因此，靠基本面分析可以提早预判价格的顶和底。

商品价格既有合理性又有不合理性，今天的现货价格已经充分反映了历史的消息，如果你看出它的合理性，说明你读懂了价格波动背后的逻辑。然而，从未来供需平衡的角度看，今天的价格不一定合理，谁看懂了它的不合理性，谁就发现了机会。对价格永远保持质疑的态度，是优秀投资者应有的特质。

我的商品期货投机风格，是重逻辑轻交易。按照自己的逻辑体系，从无数商品中筛选出两三个供需最容易失衡的品种，然后深入研究，如果可以证明该品种即将供需失衡，就马上重仓它。交易技巧对我而言，是锦上添花的东西，盯盘太久我反而会有负罪感，感觉不如将这些时间用于研究供需状况来得踏实。

供需决定价格，价格影响供需

阅读提示

供需是商品价格运动的核心

“供需决定价格，价格影响供需”的规律，适用于任何商品。需要注意的是，对于小品种的商品期货而言，期货价格短期内影响供需的程度会比你想象的要深，原因是“钱多，任性”。

供需决定价格

我认为，供需是商品价格运动的核心，其他因素都是次要矛盾。供需决定价格，不是成本决定价格。

供需之所以能决定价格，主要是个体的生产者永远根据短期的利润去安排生产，从来不清楚，也不关心整体的需求是多少，结果导致供应与需求永远错配，价格波动周而复始——供应增速跟不上需求增速，价格就一直涨；需求增速跟不上供应增速，价格就一直跌。举例来说：出售10个苹果，如果有10个人来买，每人只买1个，那么价格往往很公道；如果需求还是10个苹果，但只有7个苹果出售，那么价格就有可能翻番。

供需平衡时的曲线如图1-2所示，S代表供给，D代表需求，此时的价格为均衡价格。2002年至今，我已经做了16年的期货，基本上就是研究这张图。这张图看起来很简单，但是要想用好它，恐怕要花上多年的时间。

在牛市中，需求不断攀升，供应跟不上，供需失衡导致价格在会短时期内大涨（见图1-3）；在熊市中，供应不断攀升，需求跟不上，供需失衡导致价格下跌（见图1-4），但价格一般跌得比较慢且持续时间长。这就是“牛短熊长”的理论基础。因此，牛市中加仓要果断、要狠，熊市中持仓要有耐心。如果牛市中缩手缩脚不敢加仓，常错过大机会；而熊市中狠加仓，常会死在反弹中！

打个比喻，商品的价格如同悬浮在空中的气球：供不应求时，供需的棒子往上击打一下，气球就会上升一段距离；过一段时间，如果依然供不应求，棒子再往上击打一下，气球又会上升一段距离；如此走走停停，直至供需平衡，这就是商品的牛市。反之，商品的熊市表现亦然。需要引起投资者注意的是，牛（熊）市中千万别猜价格，更不要摸顶（底），因为气球的精确位置是很难确定的，往往供需出现1%的失衡，价格就可以涨跌10%。

具体到资本市场来看：供需、资金和情绪都会影响价格。其中，供需决定中长期价格；资金和情绪影响中短期价格。如果有题材，资金就会像苍蝇叮上有缝的鸡蛋一样蜂拥而至，大肆炒作。此时，大户影响价格的短期波动，散户在推波助澜中迷失。

情绪对价格的影响总是按均值回归的，只不过时间可长可短而已。平时常说的“价格不合理”，是指情绪对价格的影响偏离均值太远，有回归的必然性。如果忽略市场情绪，单靠供需面做交易，赚钱是没问题的，但是收益曲线回撤会比较大。所以，必须融入对情绪的理解并加以利用，通过细化交易策略，把收益曲线做得更平滑。

国内的政策常常影响供需，甚至是供需分析的主要变量，而政策又存在很大的不确定性，因此，建议对政策不具有信息优势的投资者少玩政策主导的品种，如棉花、白糖等。

供需决定价格，利益驱动供需，人为利益所动，研究供需规律其实就是研究人性！

价格影响供需

价格变动会反过来影响供需。这句话可以这样理解：天平两端是供需，游码是价格，当供需不平衡时，只能通过调节价格使之平衡。

价格怎么影响供给？

对于工业品来说，比如说铁矿石，原来价格在三四十美元时，由于利润太少，企业不喜欢扩大生产规模；当价格涨到150美元时，在盈利的刺激下，企业就会扩大生产规模。对于农产品来说，例如玉米，每斤1元以上时，肯定会激发农民的种植积极性；每斤0.6元以下时，种植面积就会下降。

价格怎么影响需求？

比如喝酒应酬，茅台每瓶售价如果是2000多元，超过了普通人的消费能力，大家在酒桌上就会悠着点喝，本来能喝两瓶的，可能就只喝一瓶。如果每瓶售价变成800多元，普通人能消费得起了，本来喝一瓶的就会变成喝两瓶了。再比如，奢侈品LV的包，一旦节假日打折，销售量就会比平时增加。所以，价格对需求也是有影响的。

如何利用供需理论获利

巴菲特滚雪球的秘密，就是找个很陡、很长的斜坡，把雪球轻松滚大；做商品期货的奥秘，就是找个供需严重失衡的品种，将行情干到底！当商品的供需基本平衡时，无论你研究得多么精细，都是震荡行情，逼着你高抛低吸；当供需严重失衡时，必出大行情，此时你只需抓住供需的大矛盾，重仓持有几个月甚至一两年，利润必会有质的飞跃。

举个例子，2006年，我看好美国玉米，因为美国能源法案提到了燃料酒精，计划未来几年要拿出1亿吨玉米来做燃料乙醇。本来全球玉米的供需是基本平衡的，但美国的规划将导致全球对玉米的需求增长，玉米的供需将要失衡。正是因为看到了这一点，我做多玉米，一年多资金翻了一倍。

在十几年的投资生涯中，我认为有3句话比较实用——宏观经济分析定方向；供需特征比较选品种；产业链细节择时机。短短的3句话，我实践了十几年，经验的积累和理论的总结确实是一个漫长的过程。在分析商品供需状况的过程中，通过对库存的分析可以洞察到产业链发展的玄机。

静态的库存水平，代表历史的累计供需平衡之和。引起库存变化的原因有多个，有时是供需不平衡的结果，有时是产业链主动去库存的结果，有时是产业链主动补库存的结果。如何对它们进行区别？一般看价格走势，再结合行业动态：价跌库存降一般是主动去库存；价涨库存增则是主动补库存。如果一个商品去库存多年，绝对库存水平处于历史低位，并且产量与消费量之间有很大的缺口，那么，将来该商品的价格必然暴涨。

同一条产业链，只要终端产品长期看跌，那么，它的原材料和中间产品一定长期看跌（例如PP、PTA）；同样，同一条产业链，只要原材料长期看跌，它的终端产品一定长期看跌（例如铁矿石），这是商品运行的基本定律。根据这条定律，分析产业链就简单多了，任何产业链只要抓住其中一个最容易分析供需平衡的环节切入，其他环节的问题就会迎刃而解，用此法研究同产业链上相关商品的走势能事半功倍。比如，在研究钢铁产业链时，如果供需数据支持长期看空铁矿石，那么螺纹钢的后市基本就不需要再花精力去研究了。

在研究供需理论时，需要注意：供给等于产量加库存；真实的需求却是等于真实的终端消费加投机性需求（因为看涨而多买的需求）。一般说来，前一句话没什么文章可做，需要关注的是后一句话。因为僵化的供需分析只静态地盯住真实的终端消费，而没有看到动态的投机需求，后者有时候来势汹汹，会让人大跌眼镜。牛顿的那句话——他能算出天体运行的轨迹，但算不出人类的疯狂，同样适用于中短期的商品市场。

对我来说：15年前炒期货，听听消息就行；10年前玩期货，看看供需平衡表便可；5年前投资期货，看看月度、周度数据就灵；今天搞期货，不但要搞清楚供需平衡表，月度、周度和日度数据，还要推敲未来3~6个月这些数据的变化方向。市场确实在进步！但不要紧，您只要跑得比市场快一点，就有相对优势了。

商品期货分析方法

阅读提示

找到未来主要的供需矛盾

我的商品期货分析方法，主要涉及工具和思路两个方面。

工具：供需平衡表

把供需平衡表作为研判商品价格的工具，是2005年公司的叶总他们摸索出来的。我们知道，供需决定价格。这就要求我们在投资具体的品种时，需要知道未来半年或一年，该商品的供需是否已经失衡，这就需要研究供需平衡表。供需平衡表虽然看上去简单，但不下功夫的话，很多人是读不懂的。

供需平衡表中的数据必须真实有效，否则没有任何指导意义。我们以前自己摸索的时候，其他公司或个人的报告基本不看，就在会议室研究供需平衡表，所有的数据都是我们自己搜集整理的，最多引用一次权威的第三方数据。为什么？因为我觉得要想拥有核心竞争力，就必须解读出供需背后的东西，分清哪一些数据是真，哪一些数据是假，哪一些是高估了，哪一些是低估了。另外，我们还把投资标的的年度供需平衡状况的每一个分项，精准落实到月度、周度和日度数据里面。只有掌握了这些信息，我们才能真正把握住机会。

供需平衡表的可靠性由商品的供需弹性决定——只有在供需相对刚性的时间尺度内，分析平衡表才有意义；跨越供需对价格变动反应的时间尺度，去分析平衡表是没有任何操作意义的。供需弹性比较大的品种，在中短期内价格的波动呈无序状态，如乒乓球般来回乱蹦，投资周期必须短于供应（需求）对价格变化的反应时间。对于这些品种（往往是下游品种），深刻认识其供需特性远比摆弄供需平衡表重要。

举个例子，比如甲醇，它是化工产业链的中间产品，研究其未来的供需平衡表很难，因为你无法确定它的需求量。从供需特性上看，甲醇的需求量由几个聚烯烃原料的相对经济性决定，当甲醇最不经济时，工厂会尽量少用，甚至不用它来生产聚烯烃。

用供需平衡表分析商品价格非常有效。需要注意的是，平时我们放进表里的“需求”一般都是正常的需求，当危机来临时，真实需求会在短期内大幅下降，“管道需求”因预期改变也会大幅下降——去库存，从而导致短期内商品明显供过于求，商品价格就会暴跌。2008年的商品价格暴跌就是一个经典的需求崩溃案例。

在研究商品的价格时，几乎任何商品看供需平衡表都奏效。唯有黄金，无论你怎么研究其供需平衡表，都难以判断其中长期价格的走势。因为历史上常发生这样的事：供给连续几年过剩，但价格照涨不误；供给有缺口的年份，有时价格也照跌不误。问题可能出在：黄金有庞大的库存！当年的过剩或缺口数量，相对于几十年的库存数量来说，是“小巫见大巫”。

思路：预判、决策、跟踪

预判、决策和跟踪，讲究的是独立思考，不人云亦云。对于预判和决策，强调的是盈利都是预先规划好的，并非一时起意，从开仓那一刻起就计划要重仓，而不是随着价格变化而被动重仓。我总是充满激情地去做这些事，一旦前期工作准备到位，一想到资金将来要翻几倍，能没有动力吗？事后来看，事前的预判基本上都能兑现。

对于跟踪，是指对原来的很多假设要紧密跟踪，随着时间的延续，要考虑这些假设是否符合事实，是否偏离了正确的轨道，是否需要修正，等等。

分享两个我实际操作过的案例。

2012年的豆粕，是我整个职业生涯的起飞点。在做豆粕之前，我花了5天时间研究“浓汤野人”（林广袤）的棉花期货投资经历，研究他是怎么把资金从600万元做到20亿元的。在读完他所有的文章后，我发现以前的思路有问题：在期货市场里面不应该只想稳定赚钱，而是应该思考怎样获取暴利。我稳定了10年其实也是错了10年，每年赚三五十没意思。其实，我判断事情发展的准确率是蛮高的（这一点很关键），就是在建仓上比别人保守了，因为追求稳定盈利，导致我前10年的投资业绩很平庸。直到2012年，我的思想彻底转变了：我决定从此以后就要重仓赚暴利，要满仓，杠杆要10倍，少了感觉不痛快。

我觉得自己的运气不错，刚总结出这个结论，想要实践一番时，就碰到了豆粕的机会。以前，我在期货公司的第一份工作，就是做农产品研究，我经常研究豆粕过去60年的走势及其背后的供需状况，还有农业部（现农业农村部）的报告，比如说每月、每周的进度，就是说我把大豆的走势及基本面数据复盘过很多次。因此，我对大豆这个品种还是很熟悉的。

当时南美大豆减产，但很可惜我没抓住这个机会，后来就死盯着大豆的走势。2012年五一之后，北美又面临百年干旱的问题。南北半球同时减产，这属于小概率事件。所以，我认为，这可能是20年才发生一次的事情。一般来说，我们从20多岁开始参加工作，到60岁退休时也不过才工作了30多年，人生能有几个20年让自己挥霍呢？所以，这次的机会尤其宝贵。当时我就想明白了，就是满仓做多豆粕，而且要天天满仓，当时我也是这么做的。

通过豆粕这次战役，我认识了很多大佬。他们每个月都给我打电话，问我豆粕怎么看，我说干柴烈火；下一个月又问我怎么看，我还是说干柴烈火。我大概从3100点开始做多，他们问我目标价位是多少，我说4000点肯定到（见图1-5），所以一直做多。两个月资金大体翻了10倍吧，这是我重仓做期货的起点。后来一路都是这样操作，每年都做一两个品种，基本上都是重仓，杠杆可能都在10倍，三五倍都感觉不过瘾。所以，做了3年期货，资金大体翻了100倍。

做空铁矿石，是我2014年的一场经典战役。其实，做空铁矿石是我蓄谋已久的，我从2009年就寻找做空的机会，当时做空的逻辑很清晰：矿山投产高峰遇上中国消费见顶，铁矿石的命运注定是大跌！

还是利用我擅长的供需分析方法：从需求方面看，当时国内的大背景是经济要转型，房地产、基建、固定资产等领域的投资增速要下降，这将导致原材料的需求下滑，钢铁的消费增速下降；从供给方面看，铁矿石从几十美元最高涨到180美元，会刺激企业扩大生产规模。不难看出：需求下滑叠加供给增长，两者的平衡已经被打破。供需错配使得铁矿石具备了做空的基本条件，关键是等一个好的介入时机。

我在新加坡开了户，之后经纪人天天在微信上报价，我都无动于衷。铁矿石在180美元时我没空，160美元时也没空，从2013年的3月一直等到了12月。为什么呢？因为我觉得介入条件还没完全满足，我要等的是新增产能开始运出来的那一刻。大概是2013年9月，新增产能开始逐渐释放出来，我想量变到质变应该有一个过程，可以再等3个月，我就从9月一直等到了12月。

等到12月时，我就有些等不及了，开始做空，而且基本满仓。因为当时我判断2014年国内对钢铁的需求大概是零增长；而新增产能的释放，会导致铁矿石的供给大大超过需求，全球大概会过剩1亿吨。根据供需模型，我判断，铁矿石的价格大概率会腰斩两刀，耗时是两三年。

那时候国内期货市场中的铁矿石走势还不活跃，价格大概是每吨920元（见图1-6）。当时很多朋友都在空橡胶，奇怪我为什么要空铁矿石，说铁矿石横盘为什么还空。在当时的情况下，记得我的空单排在了仓位持有榜单的前5名，后来铁矿石价格就崩掉了。我的空单持有了21个月，见证了铁矿石从120美元到30美元左右的大跌，实现了我对其价格腰斩两刀的预期。

平掉铁矿石空单的理由也很充分：铁矿石的价格已经跌破成本线，很多企业开始亏损；国内螺纹钢的价格当时是每吨1600元，合每斤才0.80元，简直是大白菜的价格。看到这些情况，我就离场了。离场之后，由于思想没有及时转变，我错失了后面由供给侧改革导致的黑色系价格大涨行情。