1.2.3　公司债务期限结构的税收假说

部分文献是从税收收益最大化角度来解释公司债务期限选择行为的。它们分别结合利率期限结构、破产成本和课税时机期权来论证公司最优债务期限选择。

1.2.3.1　利率期限结构、税收和债务期限选择

Boyce和Kalotay（1979）证明了如果个人与公司所得税不同，且利率的期限结构不是平的，则利率期限结构将会影响债务的税后成本，即债务的避税收益不是独立于债务期限的。特别地，他们发现当利率期限结构上升时，一个高税率的债务人和一个低税率的债权人就可从递减的利息支付中共同受益，此时高税率的债务人发行长期债务是最优的，即公司实际税率与债务期限呈正相关。这个结果是由假定无风险债券得到的，即公司没有破产成本。

Brick和Ravid（1991）在他们的模型中引入破产成本，并假定杠杆比率是恒定的，得出结论：导致最优债务期限存在的因素并不是税收和破产成本，而是差别税收政策。当公司税率高于债权人的利息所得税率时，公司的利率期限结构上升时长期债务是最优的，因为债务的税收优势被加速实现了（即与短期债务相比，长期债务在第一期支付的利息较多而在第二期支付的利息较少）；如果公司的利率期限结构下降，那么短期债务是最优的。

Brick和Ravid（1991）拓展了上述模型，他们在随机利率条件下，基于利率期限结构的预期假说，得出结论：不论利率期限结构如何，长期债务都是公司的最优选择，因为在随机利率下，长期债务不仅有税收优势，更重要的是它提高了企业的举债能力并规避了利率反转的风险。但如果期限升水足够负，则短期债务会更具吸引力。

1.2.3.2　破产成本、发行成本、税率与债务期限选择

Kane、Marcus和McDonald（1985）利用期权估价模型研究了最优债务期限的决定。他们认为公司在进行债务期限选择时，实际是在权衡每期债务避税优势与债务发行成本和破产成本。较高的破产成本与发行成本使公司倾向于延长债务期限，而较高的避税优势，即较高的税率使公司倾向于缩短债务期限，以加速实现避税收益；较低的税率使公司倾向于延长债务期限，以确保债务的剩余税盾优势、破产净损失不低于分期发行成本。而且公司债务期限随公司价值波动性的下降而延长，因为公司价值波动性下降，破产可能性减小，公司就不必像往常那样为了降低预期破产成本而时常平衡资本结构（Rajan and Andrew, 1995）。

1.2.3.3　课税时机期权（tax-tim ingoption）与债务期限选择

基于投资者证券投资收益课税时机期权价值最大化来解释公司债务期限选择是另一部分文献关注的焦点。大多数国家的税法规定，资本利得以收付实现制为基础进行纳税，这种课税环境为证券投资者提供了有利可图的税负交易期权，投资者在损失时实现税收减让、收益时延迟税收的能力变成了一种课税时机期权，对证券头寸的价值有着非常重要的意义（Lewellen and Mauer, 1988）。由于证券税收交易的价值依赖证券的特征（如期限、要求权的优先性、要求权的特定性），因此公司的融资策略对其有较大影响（Constantinides, 1983）。Kim、Mauer和Stohs（1995）指出长期债务有利于课税时机期权价值的提高。因为期限延长时期权价值会上升，而且长期债券价格较大的波动性也会增加债券的课税时机期权的价值。同时，他们还证明了当利率的波动性增加和利率期限结构上升时，公司会选择长期债务。他们的实证检验支持了自己的结论。

大部分经验检验都不支持税负假说，债务期限的税负效应在实践中似乎没有得到公司的重视。Stohs和Mauer（1996）主要检验了Kane、Marcus和McDonald（1985），Brick和Ravid（1991）的理论预期。他们以所得税与税前收入的比率来表示公司的实际税率，以息税折旧前盈利除以资产的平均账面价值的标准差来衡量公司价值的波动性，以10年期国债的月末利息减去6个月国债的月末利息的差表示利率期限结构。回归结果不能完全支持理论预期。Elyas Elyasiani、Guo Lin和Liang Tang（2002）的研究与前人相似，他们也没有得到支持税收假说的经验结果。债务期限对利率差异的回归估计系数对所有公司都不显著，这意味着长期债务和短期债务利差的扩大并没有促使公司使用长期债务来充分利用税盾。Barclay和Smith（1995）把利率期限结构变量定义为10年期政府债券的月末利息减去6个月政府债的月末利息的利率差。回归结果显示，期限结构变量的系数显著为负，也就是说，债务期限与利率期限结构负相关，与税负假说的预期相反。