PART 1
宏观视角，必不可少

第一章
为什么你要学习宏观经济学？

研判宏观大势

2011年7月，国家开发银行香港分行就金融海啸的形势召开了一次内部研讨会，请了三位专家到场。我作为学者和两位金融界人士分别做了报告。我讲了三个观点：第一，美国必将重振十年；第二，欧盟将会徘徊十年；第三，中国需要稳重十年。

先谈美国。金融海啸对美国的打击自不待言，不少观察家预测美国将从此一蹶不振。那么，为什么我说美国必将重振十年？为什么我对美国有那么大的信心？从2011年7月的情况来看，美国经济的复苏非常缺乏力度。我这里看的是宏观大势，着眼点放在较为长远的因素上。我给出三个理由：第一，美国的人力资本和自然资源依然雄厚，这两大优势并没有因为金融海啸而丧失；第二，美国依然是技术进步的发源地；第三，我仍然看好美国体制上的优势，这里我指的是问责体系和媒体监督。这两者使美国能够快速纠偏而不是去推脱责任。我们看到危机期间，政府高官——财政部部长亨利·保尔森也好，美国联邦储备系统（以下简称美联储）主席伯南克也好，都需要面对国会的质问，而且质问是对媒体公开的。企业高管，比如汽车三巨头的CEO（首席执行官），向国会求救就得经受国会特别委员会的盘问和奚落，这对媒体也是公开的。

当然，我也谈到十年重振必先从重整开始。2011年美国国会与白宫关于国债上限的争论实际上体现了重整的意愿。同时，美国国民消费的习惯也在重整，大家从过去的寅吃卯粮到逐步去杠杆。这些都表现出美国在实实在在地纠错，而不是一味地回避纠错的痛苦。

我之所以说美国将有十年的重振，是因为泡沫破裂后的调整一般都有一个较为长期的过程。比如，德国房地产价格从1998年开始下滑，直至2004年才见底；日本房地产泡沫于1989年破裂，20年后日本经济依旧疲弱；香港地区房地产价格于1997年暴跌，至2003年下半年才开始反弹。

现在回过头来看，美国基本上花了十年实现完全复苏，2019年美国的经济和就业情况已经非常强劲。格林斯潘很早就认为信息技术的发展将极大地提高劳动生产率，但这一大趋势却迟迟未能被数据印证。直到20世纪90年代中期之后，所谓的新经济才开始发力，劳动生产率才开始提高。格林斯潘对大势的直觉是正确的，但在时间点上有偏差。美国目前的风险是特朗普政府凭借强劲的经济形势向多国掀起贸易争端，后续如何发展下面我们另有篇幅讨论。

为什么我认为欧盟将会徘徊十年呢？首先，“欧猪五国”主权债务负担沉重。我们可以将这五个国家的2010年公债负担与1982年的拉美三国的外债负担做对比。“欧猪五国”的公债在2010年达3.9万亿美元，占其加总GDP（国内生产总值）的86%，而拉美三国在1982年的外债总额为2240亿美元，占其加总GDP的45%。已知的情况是，1980年至1990年，墨西哥货币每年贬值38%；1992年至1996年，巴西货币每年贬值74%；阿根廷也不例外，经历了货币暴跌和持续10年以上平均年通胀率超过300%的艰苦岁月。“欧猪五国”的调整一定也很痛苦，但毕竟它们采用了欧元作为货币，所以还不至于出现恶性通货膨胀的局面。当然，事情都有两面性。部分学者认为它们应该脱离欧元，从而可以使用汇率贬值这一政策工具来提高出口部门的竞争力。对这种意见我不敢苟同，我认为恶性通货膨胀会对经济运行有毁灭性的打击，必须避免。

其次，从欧盟整体来看，其平均失业率在9%以上，公共债务占GDP的80%。过于强劲的欧元使得欧盟国家劳工成本高昂，物价也显著高于其他地区。负债累累的欧洲国家一方面需要偿付债务，政府不得不勒紧裤带，但另一方面，面对萎靡不振的经济，政府又不得不增加开支去刺激经济。因此，政府在勒紧裤带和刺激经济这两个方面之间只能左右摇摆，而这种“徘徊年代”我认为可能需要持续10年。实际上，欧洲“徘徊年代”似乎仍未结束。

这次金融海啸源于美国次贷危机，但波及全球。中国自然也受到了冲击。但是4万亿人民币刺激计划出台后，2011年中国通胀率超过了5%，处理通胀成为中国短期的要务。对此我不否认，但我同时也要指出，从世界经济来看，不存在全球通胀的基础。20世纪90年代以来，相当多的经济体采用了通胀目标体制，有效地控制了通胀。美国和欧洲央行对通胀预期的管理也都比较超前。中国不用在货币政策上紧急刹车，维持适当的货币增长率仍有必要。而从中长期来看，中国的要务乃是处理房产泡沫。直至今日，房产泡沫这一难题仍未解决，因为它涉及方方面面，包括财政可持续性和银行的安危。因此，中国需要稳重10年。房产泡沫问题我们接下来会进行专题讨论。我的建议不是去刺破泡沫，而是让房价上涨幅度大幅低于家庭收入上涨幅度。假以时日，房价收入比将回归合理水平。

研判宏观大势主要看历史趋势、发展阶段、地缘政治、国家体制和机制、人力资本、自然禀赋与文化，其中研判那些涉及地缘政治方面的，尤其需要非常丰富的历史知识。在我所接触到的学者当中，在这一方面我很佩服邹恒甫、丁学良二位。对宏观大势的判断需要集中注意力在主旋律上，以分清当下的热点事件中哪些会影响大趋势，哪些只不过是短期的插曲。我举个例子说明一下，这个例子来自俄罗斯前代总理叶戈尔·盖达尔（Yegor Gaidar）于2006年发表的演讲。他认为苏联的解体归因于一个事件，即1985年沙特阿拉伯宣布大幅增加石油产量，而不再遵行过去的减产保价政策。他这么说的原因是，当时苏联整个经济的运行严重依赖通过石油出口换取黄金和硬通货，从而进口那些必需品，包括粮食。在油价暴跌之下，苏联只能向西方银行大量举债艰难度日，而到了1989年，西方银行突然停止了贷款。德意志银行通知苏联政府，其唯一的出路是政治贷款，即苏联只有以政治上让步的方式来换取西方1000亿美元的贷款，才不至于挨饿。可以说，随后苏联解体和世界政治格局的重大改变只不过是时间问题。

新兴市场基金是一个趋势性判断的好例子。在1987年之前，虽然有一批发展中国家经济在高速发展，但美国散户投资者因为担心其中的风险而不敢参与这些国家的投资。约翰·邓普顿（John Templeton）和马克·墨比尔斯（Mark Mobius）敏锐地看到了其中的商机，通过推出新兴市场基金来分散其中的风险，从而对这一市场的繁荣发展起到了巨大的推动作用。

2011年年底，我分别在中山大学岭南学院和深圳大学以“中国经济的全球定位”为题做了报告。在这个报告中，我提出了另外三个判断。第一个是对中国经济增长率的判断，我认为中国经济会从8%以上的增长率逐步过渡到7%、6%、5%……到2040年甚至仅有3%左右的增长率。尽管如此，中国经济总量将在2040年达到60万亿美元（以2000年美元计），占全球GDP的1/4。第二个判断是中国经济需要从世界工厂转型成为世界知识中心（世界可以有几个知识中心），我将时间点设为2030年。第三个判断是人民币将于2025年成为世界主要货币之一，最好能进入前三。

这里的第一个判断和2011年以后的新常态比较吻合。就第三个判断而言，按照世界各货币在全球交易中所占份额排名，人民币从2011年的20名开外快速上升，最近几年在第四名与第六名之间徘徊。从趋势上看，人民币到2025年坐稳第四名应该没有问题，但与排在第三的英镑之间差距还不小（2019年人民币在全球交易中所占份额为2%左右，而英镑所占份额为7%左右）。第二个判断与国家现在强调创新基本一致，但2030年转型成为世界知识中心这个时间点是否假想得过于进取呢？

这里补充一个关于宏观大势判断的插曲，2004年我辞去了在国际货币基金组织的工作，从华盛顿回到香港科技大学。不久之后，一位国际货币基金组织的前同事兼好友也来到了香港，加入了一家欧洲的投资银行。谈到他为什么下了这么大的决心离开美国，他说该投行一位高层的一句话打动了他，“虽然美国依然是全球最重要的经济体，但中国是全球最有活力的国家，那里有更多的机会，你应该到那里去”。这位朋友接受了这一宏观大势的判断，来香港后直接参与了中国过去十多年的金融发展与经济建设，成绩斐然。

最后，媒体上有海量的有关中国形势的判断，我觉得最值得推荐的还是几位从国际货币基金组织归来的中国经济学家。他们既有深厚的学术背景，又有国际机构的历练，再加上在金融第一线所掌握的资讯，自然看问题要高一级。尽管谁也不能先知先觉，但他们的分析在逻辑上是严密的。

欢迎大家讨论。如果我能够通过本书提高大家的独立思考能力和培养大家的批判性思维，那么这就是我最大的快乐。

本书还介绍了一些其他书，一些观点，一些事件，以让大家看到经济学家也是活生生的人，他们有误判的痛苦，也有成功的喜悦。

思考题