二、投资形式和投资结构

（一）投资的一般形式

就投资形式而言，一般有《合资企业法》下的合资经营企业，《合作企业法》下的合作经营企业，以及《外资企业法》下的外商独资企业，这几种投资形式的基本要素有所不同。当然还有其他投资形式，如合伙等。

一般而言，合资经营的模式，是绝大多数外国投资者所愿意选择的投资方式。这是因为其出资方式通常以货币、实物、工业产权、场地使用权等进行（按照《公司法》，现在也可用可以货币估价并可依法转让的非货币财产作价出资），在股权分配、董事会席位等方面容易确定。同时，在股权结构的设置和股权调整机制方面，也有比较清楚的模式可供选择（详见下文论述）。行政管理部门对合资经营模式的审查、批准的政策与实践中的尺度把握基本上是清晰的。较多相关司法案例，也使得合资经营的形式有较大的确定性。通常，在合资方对各自参股合资的主要目的和期望值比较清楚的情况下（例如，是更需要对方的资金、技术，还是营销渠道和既有生产能力），各方就合资经营的具体安排更容易达成一致，建立公司和开始运营的进度会更快一些。尤其对规模大的项目，采用这种投资形式更稳定、更可行。这一点上海汽车与美国通用以及二汽东风与日本尼桑的合资经营，即是很好的实例。

第二种投资模式，即合作经营的模式，在公司的形式（有限责任合伙制或契约型合作）、出资的方式和条件，以及公司的管理、利润的分配、责任的承担和解散时的财产分配等方面非常灵活，大多可以双方的约定为准。但是，在中国的现实行政、商业和法律环境下，这些灵活性似乎增加了难以承受的不确定性。例如，按照《合作经营法》第44条，外商可以按照与股权不同的比例先期回收其投资，前提条件是在合作经营期限届满的时候，把全部固定资产留给中方。但是实践中，这一条的实施要受到很多不确定因素的影响（如该回收未完成时固定资产的归属，先期回收投资后是否还参加利润分配，等等），这一规定的可操作性和审批部门的认可程度存在很大疑问。因此，一般认为，合作经营不适合常规项目，只有比较特殊的一次性项目，比如勘探或采矿，可能会采用这种投资方式。

在中国加入世界贸易组织后的几年中，更多的产业领域进一步向外国投资无限制开放，第三种投资模式，即外商独资的投资方式，似乎已得到外商越来越多的青睐，这是可以理解的。因为外商独资企业具有更大的灵活性（如可由股东直接控制），使得其境外母公司更容易将独资企业与其在其他国家的关联公司进行一体化管理并形成合力。同时，独资企业也解决了外商最担心的核心技术保密问题。但是，如果中国的国内市场，不管是消费者市场还是国有企业占有绝对控制地位的能源、电信、基础建设等领域，是外商的主要业务目标，则外商通常会选择与中国企业的合资或合作，以达到快速取得优势或符合相关产业政策要求的目的。

（二）主要投资模式的不同点分析

（三）投资结构

影响投资结构的因素有很多，其中一些是相对间接或宏观的因素，例如投资方在国内国外的公司架构，公司治理希望依据中国还是境外的法律，以及公司融资和未来股权变更的操作的考虑，等等。这里主要讨论的是在评估投资结构时更直接且通常需要考虑的几个因素：

第一，税务。投资者在追求合理地减免投资有关的税务负担时，往往依靠投资结构来实现这一目标。一般是通过在一个没有或仅有较低公司税和相关税负（如红利税）的司法辖区建立投资公司，再投资到中国境内。通常使用的这类司法辖区包括英属开曼群岛、毛里求斯、塞浦路斯和香港等地。但是，如果投资者希望在中国境内留用人民币收入，或不计划在任何境外的特殊税务政策辖区保有收入，则使用税务特殊辖区的投资公司，应当不会产生太多的好处。

第二，一些政策和商业上的考虑，也会影响投资结构。如前所述，中国的投资产业政策，使得外国投资者在特定的领域必须寻求与中国公司进行合资或合作经营的模式。例如，在增值电信和汽车整车制造领域，外商在所投资企业中的股权不能超过50%，因此必须与中国公司共同投资经营。但即使在向外商开放的产业领域，因为商业上的考虑，例如中方已有销售渠道或生产基础，或内资公司特殊的优势地位（比如国有公司），能够使外国投资者较快地实现其进入中国市场的目标，则外商在投资结构上选择一个中国公司作为合作伙伴，成立合资企业，也是经常会发生的。另外，为了解决产业和其他政策对外商投资的限制所产生的问题，市场上先后发明并采用了多种投资结构。这些结构的法律和政策风险是很显然的，因此在考虑采用时，需要在商业和法律上进行较深入的评估。

第三，转股的考虑。外商投资企业的股权变更手续一般较为复杂且费时较长，除需发改委、商务部门等的批准，还需到工商部门、外汇管理部门变更登记信息等。因此，许多外国投资者在投资境内时，选择先在香港或其他境外司法辖区设立投资公司，当需要变更境内的外商投资企业实际控制权时，交易双方只需变更该境外公司之股权，而在境内的外商投资企业仅需要进行一些程序上的变更。

（四）股权的安排

股权是投资权益在法律上的形式和证明，同时又涉及控制权和投资进退的代价。因此，在投资结构上，充分利用股权的合同上的安排，至关重要。在外商投资中国的股权安排上，国际上较通用的模式基本已被商业和政府审批实践所接受，其中比较典型的股权安排有如下几种：

1．分期购买股权

当外资进入一个产业领域有法律或政策上的限制，或投资项目上不确定因素太大，例如新进入一个领域或对所投入的公司的一些责任有较多顾虑时，投资者或会选择先认购所投资的公司的小部分股权，让其他合作方占有大部分股权，同时该投资方保留将来购买其他合作方部分或全部股权的权利。

设计分期购买股权结构时，还有很多变更结构可以考虑。例如，该分期购买股权的权利是确定的还是一种选择权；是单向的（即一方拥有该权利）还是双向的（即双方均有该权利）。如果是确定的权利，同时又是双向的，哪一方有权最终购买对方的股权或买断对方的股权，等等。这些结构的选择，往往与各方在相关交易中的掌控地位有极大的关系。

当然，前述结构中另一个重要的问题是购买的价格如何确定。实践中，这个问题最好不要留有不确定性，双方在签订的协议中能够同意一个可以计算的公式或方法至关重要。否则，将来购买时再去协议价格的计算方式，会使分期购买的结构面临极大的变数。

分期购买股权结构的不确定性源于政府的审批。按照现行的中国法律和政府实践，分期购买的落实，需要卖方和买方在未来行使购买权的时候签署转让文件，同时这些转让文件依据现在的法律，需要相关行政部门的审批。为了减少行使购买权时由于对方行为或行政部门审批所带来的不必要的干扰，分期购买股权的协议，需要载明完整并实际可行的约定，并要经由相关行政部门的审批。

2．优先购买权

所谓优先购买权，指的是如果一个股东希望将其在投资企业中的股份转让给现有股东以外的第三方并与该第三方就此交易的要件已达成一致时，其他现有股东以该交易相同的要件优先购买出让股东的股权的权利，以期保证其他现有股东对公司未来拥有实际的掌控权。为防止现有股东滥用优先购买权，即又不明确行使优先购买权，也不放弃行使，从而导致股权无法转让，通常对于优先购买权的行使会设定一定的期限，即在一定期限内未行使即视为放弃行使优先购买权。

3．随卖权和强卖权

在一个投资项目中，大股东的股权出让，无论是因为大股东的整体变化（如整体出售或重组）还是局部的调整（如仅退出部分业务领域），都会给小股东在该项目中的利益带来极其负面的影响。小股东为保护自己的利益，可以要求在项目文件中，加入与大股东的股权“捆绑出让”的条款——随卖权，即在大股东出让其股权时，如果小股东也希望出让其股权，大股东必须以同样的价格和条件将小股东的股权与大股东的股权捆绑出让给其买方。类似的，大股东亦可能会在项目文件中引入“强卖权”，当大股东出让其股权时，如果小股东阻挠，则大股东可行使强卖权，要求小股东必须以同样的价格和条件将小股东的股权与大股东的股权捆绑出让给其买方。