第四节 收益率曲线

债券的到期收益率又称最终收益率、内部收益率，是使购买债券获得未来现金流的现值等于债券当前市价的贴现率。它相当于按照当前的市场价格购买并持有到期满可以获得的年均收益率。对于不同到期时间的债券，到期收益率会有所不同。实际上，到期收益率本质上是由不同期限的零息债券收益率加权平均形成的。

到期收益率可以帮助我们了解特定期限的债券市场状态，而收益率曲线反映的是债券到期收益率与债券期限之间的关系。同时收益率曲线也是分析市场利率走势和进行市场定价的基本工具。国债在市场上交易的过程中，不同期限的国债会对应不同的到期收益率，从而形成了债券市场的基准利率曲线。该曲线是市场上各类利率产品合理定价的基础。所有其他的债券和金融资产均在这个曲线基础上，按照一定的风险溢价原则来确定合适的价格。收益率曲线可以帮助我们了解市场的长期供求关系，揭示市场总体利率水平和发展变化。因此对于国债的发行管理和国家货币政策的制定均有着重大意义。见图4-2。

从数学的角度看，收益率曲线是以时间为变量的收益率函数。实际上，无须复杂的数学计算，我们就能很清楚地通过收益率曲线看到债券的收益率如何随着时间的变化而变化。出于对未来利率市场的不同预期，市场中可能会形成水平、向上或者向下倾斜的收益率曲线。

在一般情况下，收益率曲线向上倾斜，即期限越长收益率会越高。原因是投资风险随期限变长而升高，长期投资者要求更高的收益率来补偿风险。陡直上升的收益率曲线一般出现在经济衰退后紧接着出现的经济扩张初期。此时经济停滞已经压低短期利率，一旦经济活动重新展开，对资本的需求不断增加，利率会开始加速上升，从而形成陡直的收益率曲线。倒挂的收益率曲线则代表收益率随着时间增长而不断下降，是一种短期收益率高于长期收益率的异常情况。可能的原因是债券的供给将减少，或者市场预期通货膨胀率在长期会下降，这两种预期都会压低收益率曲线后端的走势。

因为收益率曲线集合了各个期限债券的收益率，包含了市场对近期和远期利率的看法，所以收益率曲线的整体形状对未来经济或市场的走势有着重要的启示作用。